虽然如此，年报公布后，贵州茅台股价表现却不能令人满意。在分析贵州茅台的过程中，我们痛感公司信息披露不足，且有盈余管理乃至舞弊之嫌，这为判断公司内在价值设置了严重障碍。
投资者都笑了
贵州茅台 2008 年业绩低于市场的普遍预期，这恐怕是对其股价表现不佳最直观的解释，不过，却很难说是真正的原因。
就在年报公布当日，中小投资者就在网上纷纷发表看法，其中一篇文章的标题相当直接—《贵州茅台为何隐瞒巨额利润？》。文章作者认为，“茅台 2008 年四季度的各项指标同比均出现了大幅下降，这样的年报恐怕令茅台的‘粉丝’们备感失望，不过这只是表象。当中的玄机就体现在茅台的‘预收账款’当中。”
按贵州茅台公布的业绩推算， 2008 年四季度每股收益仅为 0.70 元。不过，投资者另有一本账，“ 2008 年末，茅台预收账款高达 29.4 亿元，不仅较 2008 年三季末 9.4 亿元的预收账款大幅上升 20 亿元，而且是 2007 年底 11.3 亿元预收账款的 2.6 倍。也就是说，如果茅台将 2008 年的预收账款维持在 2007 年底的水平，茅台 2008 年四季度销售收入将达到 35.7 亿元，按 2008 年茅台 48% 的净利率计算，每股收益将高达 1.8 元。”按这个算法，贵州茅台 2008 年的每股收益为 5.13 元，而不是公司公布的 4.33 元。
上市公司隐瞒利润的现象并不少见，但马上就被众多投资者识破实在是有趣。其实，不只是投资者，分析师们更是认识到了贵州茅台“预收账款”的重要性，有分析师在研究报告中特意写道，“请投资者注意的是，公司的盈利预测极易受到预收账款确认因素的影响。”
市场如此在意贵州茅台的预收账款问题，恐怕与公司 2007 年预收账款大幅度减少使得业绩大幅度超出市场预期有关。 2007 年末，贵州茅台的预收账款由上一年的 21.41 亿元减少到 11.25 亿元，降幅为 47.45% ，公司方面的解释是“主要原因系加强了物流管理，按计划给经销商发货所致。”
时隔一年，贵州茅台的预收账款又猛增了 160.93% ，公司方面照样有理由解释，“主要原因是经销商预付的货款增加所致。”不过， 2008 年贵州茅台为什么没有按计划给经销商发货呢？
贵州茅台董事长袁仁国日前的一番话可以视为对上述问题的回答，“ ( 贵州茅台为了应对消费终端销售量下降的情况 ) 要求经销商先打款预买酒 ...... 茅台酒一般是款到立即发货。这次预买的酒，茅台是一个月一个月地发货，目的是限量保价。”
另有说法？
如果袁仁国回答属实，那么投资者所憧憬的贵州茅台 2008 年每股收益 5 元以上的情形就不成立。这是因为如果限量保价是贵州茅台当前正确的经营策略，那么由此导致的预收账款大幅增加就不能视为有意推迟收入确认的结果。
然而，分析师有不同说法。一位分析师在研究报告中称，“经销商反映， 2008 年 11 月中旬以后的货物基本上是 2009 年才开票的。”另一位分析师说，“出于业绩平滑考虑，自去年 11 月下旬起公司出货已转开次年发票。”
尽管两位分析师的说法略有不同，但相同之处是他们都认为贵州茅台 2008 年 12 月销售出去的酒开的是 2009 年的发票，也就是说公司方面确确实实在平滑业绩。
不过，如此平滑业绩在性质上已涉嫌财务舞弊。根据中国注册会计师审计准则，管理层通过凌驾于控制之上实施舞弊的第四种重要手段为“故意漏记、提前确认或推迟确认报告期内发生的交易或事项。”审计准则指南还特意提醒审计师，“虽然这些舞弊手段实施的时间不一定有固定规律，但注册会计师应当特别警惕会计期末，这时往往会集中发生突击实施各类财务信息虚假报告的行为。”
不是说只有虚增利润才会给投资者造成损失，隐瞒利润同样有可能。如果有投资者相信袁仁国所说，相信年报披露的信息，并且因为公司的业绩低于预期而卖出了股票，但事后证明事实并非如此，而股价业已大幅升高，投资者当然是受到了损失。
问题是，身为贵州茅台这样大型绩优国企的管理层，为什么要财务舞弊？
市场分歧加大
对贵州茅台平滑业绩的动机，乐观者认为“茅台公司有意往后挪业绩可能与两个因素有关： 2008 年集团公司已完成百亿销售收入的目标；确保未来业绩较快增长的可持续性。”而悲观者则认为：“为 2009 年的业绩稳定增长埋下伏笔，也从侧面表明公司对于未来行业景气度的判断。”
贵州茅台管理层在年报中计划 2009 年实现销售收入增长 8% 以上，这个目标比以往年度为低。
分析往年的计划完成情况，可以发现贵州茅台的管理层在制订计划时相当保守，但大致可以判断出未来一年的景气情况。当然，如果这其中掺杂了太多的平滑业绩因素在内，那么管理层判断的准确程度就要大打折扣。
面对这样的一个计划，投资者恐怕还是难以对贵州茅台 2009 年的业绩有一个明确的预期。乐观者会认为公司的计划一贯保守，实际增长一定会更好， 2008 年完成情况不如往年是平滑业绩的结果，不必太当真；而悲观者会认为在将 2008 年相当一部分收入延迟到 2009 年确认后，公司 2009 年的计划增长速度仍然低于往年，充分说明了前景不会乐观。
