低价改制上市公司控股股东—协助其培育业务—从上市公司转移资源和利润—做大控股股东以定增注入上市公司—释放业绩股价上涨—套现走人
理财周报记者 吴爱粧/深圳报道
早在Pre-IPO市场成红海前，资本大鳄鼎晖投资已另辟蹊径，即通过入股上市公司大股东来间接投资上市公司。它以这一崭新的资本运作手法，间接地“杀”进了双汇发展(000895,股吧)(000895.SZ)、美的电器(000527,股吧)(000527.SZ)、恒逸石化(000703,股吧)(000703.SZ)和鲁西化工(000830,股吧)(000830.SZ)。
鲁西化工是其中“玩法”最另类的案例，去年11月鼎晖投资联手聚合投资(为鲁化集团经营管理层和工作骨干共同出资)入股前，鲁化集团几乎没有自身的业务。当时圈内人士善意地猜测鼎晖投资会辅助鲁化集团做大做强并推动其上市。
不到一年，鲁化集团、鲁西化工的地位和力量已悄然生变，集团上行，上市公司下行。8月31日，理财周报记者接到爆料称：“鲁化集团正在鲁西化工产业园内上自己的化工项目，与上市公司形成同业竞争。去年当地的一个煤炭采矿权也没装进上市公司给集团拿走了。”
据爆料人解读，这将是一个PE大鳄联手管理层鱼肉上市公司的故事，资本运作路径图已清晰可见：低价改制上市公司控股股东—协助其培育业务—从上市公司转移资源和利润—做大控股股东资产后通过定增注入上市公司—上市公司释放业绩、股价上涨—PE和管理层套现走人。
鼎晖联手管理层
9.6亿出资=集团49%股权+上市公司9.11亿元市值
如果不是王功权“私奔”事件，业内对管理着70亿美元资金的鼎晖投资更是知之甚少。业内只有一个关于鼎晖总裁焦震的段子，说其人毕业于数学系，喜欢数学和逻辑，非常精明，善于算投算账。
鼎晖投资初次到鲁西化工调研是在2010年12月29日。2011年11月24日，一年未满，鲁西化工即发布了鲁化集团完成增资扩股的公告，鼎晖投资作为战略投资者浮出水面。这已经是继入股双汇集团、美的集团、恒逸集团之后，鼎晖投资第四次复制这一投资模式。“这种间接投资的路径比较特殊。”国内某知名PE合伙人表示，“至少目前不算常见。”
增资扩股后，聊城市国资委持有鲁化集团51%股权，仍为实际控制人。其余49%股权由鼎晖投资、鲁化集团管理层下属公司聚合投资各自受让39%、10%。
至于最关键的交易价格信息，在公告中则被刻意隐去。记者调查时发现，早在2011年9月7日，山东产权交易中心网站上已公布了项目编号为“ZLCQ11004”的挂牌项目，标的企业为鲁西化工集团49%股权，成交价只有9.6亿元，鲁化集团本身的净资产也有9.29亿元。爆料人向记者透露，“当时政府表示引资后要把集团做大做强，鼎晖就投其所好说来了之后要做业务，政府给出的价格就定得便宜。”
按照鲁化集团当时7.43亿元的总股本计算，鼎晖投资和管理层间接投资鲁西化工的成本仅为2.64元，而在鲁化集团2011年9月7日至10月10日挂牌期间，鲁西化工在二级市场上的均价达到了6.75元。
另外，鼎晖投资在间接持有的11.84%鲁西化工股权上也捞了“油水”。至截稿日该部分股权的价值为7.25亿元。聚合投资同样获得了1.86亿元的市值“大礼”。
在对双汇集团、恒逸集团的投资上，鼎晖投资同样捡了大便宜。
2006年起，鼎晖投资与高盛合资已专门设立了香港罗特克斯有限公司(下称罗特克斯)来运作双汇的项目。公开信息显示，迄今鼎晖投资在双汇项目上的投资额约为23.9亿元。
目前，罗特克斯持有双汇发展的股权价值高达81.45亿元，鼎晖投资作为罗特克斯持的实际控制人自然是获利匪浅。
同样的，2009年底鼎晖投资入驻恒逸集团的成本只有3.04亿元，目前间接持有的恒逸石化的股权价值8.74亿元，账面浮盈5.70亿元。
“为什么投上市公司的大股东呢?直接去投上市公司，估值、估价是相对透明的，最多打个折;而非上市的集团的股权价值则可以通过评估来做低，这样PE进去的成本就比较低廉。”深圳某私募投资总监道出鼎晖的投资玄机，“当然，这背后是鼎晖强大的背景，一般的小PE搞不定政府。”
一桩关联交易牵出的
21.6亿集团化工项目
2011年11月24日，鲁西化工公告鲁化集团引入鼎辉投资作为战略投资方，市场情绪活跃，当日股价站上了历史新高7.08元。
然而鼎晖到来10个月，对上市公司的业绩并无大的裨益。今年上半年鲁西化工实现营收60.07亿元，同比增长19.98%;净利润1.92亿元，同比增长5.92%，成长性不足。
鲁西化工高层在2012年8月29日的投资者交流会上坦承，“公司控股股东引入战略投资者鼎晖投资，引进了资本、先进的管理思想和观念，但目前对上市公司影响尚未显现”。
记者统计，2011年11月24日-2012年9月6日期间，鲁西化工股价已跌去41.33%。
一位多次到鲁西化工调研的券商分析师向记者透露，“目前营业收入还能维持20%的增长，主要是去年新上的6个项目已投产。但这些项目已经基本释放完了。”
未来上市公司或将面临业绩保障不足的窘境。2012年中报显示，2011年鲁西化工新开工了硫化钠、四氯乙烯、甲酸、甲酸钠、三聚氰胺等5个项目;另外实施定向增发项目1个，即投资6.3亿元建设30万吨/年尿素及原料路线和动力结构调整项目，这6个项目目前的进度均已超过了80%，用华东某分析师的话来讲就是“建得差不多了，未来业绩可能会缺乏支撑”。
市场对鲁西化工的信心在丧失。2012年3月12日，4.19亿股定向增发的小非解禁以来，鲁西化工频繁出现在大宗交易平台上，截至9月7日收盘价仅4.18元/股，远低于5.10元/股增发价。
一方面是鲁西化工业绩和股价的萎靡，另一方面则是鲁化集团在“沉默”爆发。
8月31日，理财周报记者接到了一位长期跟踪鲁西化工的投资者李四(化名)爆料，称“已在山东本地人了解过，鲁化集团在上化工项目，并且项目较大，集团和上市公司形成了同业竞争”。
