以兽药研发、生产、销售为主业的普莱柯拟登陆创业板，发行4000万股A股，募资拟投向动物疫苗产业化建设项目和技术研发中心建设项目。虽然招股说明书(申报稿)显示，其过去三年的平均毛利率超过70%，位居行业前列，但超过三成的业务依靠政府采购，销售货款不能及时到账，以至于形成大量的应收账款，存在很大的坏账损失风险。如果剔除政府补贴、税收优惠、关联交易和应收账款带来的利润贡献，普莱柯的净利润至少可以挤掉八成以上的水分。这样的“注水”公司靠什么保持利润的高增长?这样的“注水”利润又有多大的可信度?。
三成营业收入依靠政府采购
招股书显示，从2009年至2011年间，公司分别实现营业收入26643.40万元、29235.42万元和41262.49万元，其中来自政府招标采购的国家强制性免疫用生物制品销售收入分别为10027.35万元、8481.99万元和10878.38万元，占公司主营业务收入的比重分别为38.21%、29.78%和26.66%，占营业收入的比重分别为37.64%、29.01%、26.36%，是公司收入及利润的主要来源之一。
由于大量依靠政府采购，导致普莱柯的客户高度集中。在过去三年的报表中，河南省畜牧局与四川省动物疫病预防控制中心、云南省动物疫病预防控制中心、湖南省兽医局等成为频繁出现的政府大客户。其中，河南省畜牧局更是在2011年成为公司的最大客户，从普莱柯采购高致病性猪蓝耳病活疫苗达到3493.81万元，占采购金额比例达8.47%。
如果未来国内疫情状况出现异常变化或国家政府采购产品偏好发生转移，国家强制免疫用生物制品的品种可能继续发生变化。如果普莱柯不能够适应政策变化适时推出新的产品，可能会导致普莱柯的政府招标采购业务收入下降，引起公司业绩的波动。例如，过去三年中采购最多的四川省动物疫病预防控制中心，2009年、2010年分别采购了2064.91万元、2,001万元，占比依次为7.75%、6.84%，在2009年、2010年都进入了公司的前五大销售客户名单，但在2011年却失去了踪影。
应收账款占收入半壁江山
大量依靠政府采购的业务模式，也令普莱柯的应收账款急剧增加。通过对比同类上市公司的应收账款水平，普莱柯的数据明显偏高。以2011年为例，中牧股份的应收账款在总资产中的占比为4.83%，天康生物的应收账款占比为3.58%，瑞普生物的应收账款占比为6.11%，大华农的应收账款占比6.77%，而普莱柯同期的应收账款占比高达19.13%。对此，普莱柯解释其应收账款波动主要是受业务模式影响，其中最主要的因素是政府采购模式。截至报告期末，普莱柯的应收账款为1975.33万元，占比36.73%。公司认为，政府客户的回款时间受财政资金计划安排存在一定的不确定性，通常在当年年底回款，个别情况下延长至次年年初，是公司应收账款数据高企不下的主要原因。
普莱柯在2009年-2011年三年间的公司应收账款余额分别为3491.20万元、6028.66万元和5377.34万元，占当期净利润的比例分别为37.6%、71.8%、46.6%，平均占比达52%。这意味着，如果应收账款不能有效收回，公司最高将有半数净利润化为泡影。
税收优惠影响利润超一成
资料显示，普莱柯及子公司惠中兽药2008年被认定为高新技术企业，自2008年起减按15%征收企业所得税。过去三年，普莱柯因享受上述税收优惠政策而增加的净利润分别为1091.98万元、1300.52万元和1375.61万元，公司同期的净利润分别为9275.9万元、8399.06万元、11537.61万元。以此计算，税收带来的优惠在普莱柯的净利润中占比分别为11.77%、12.77%和11.92%。一旦国家税收政策出现变更，将可能对公司业绩带来很大的不利影响。
政府补贴成为利润“肥肉”
公司的“其他非流动负债”表显示，政府补贴也成为普莱柯利润形成的一块“肥肉”。公司2010年、2011年的净利润分别为8399.06万元、11537.61万元，普莱柯在2010年和2011年分别收到各项政府补贴1100万元和1332万元，分别占当年净利润的13.10%和11.54%，政府补贴的取得对当期净利润的影响均超过一成。如果未来不能获得上述政府补贴，普莱柯的经营业绩又将大打折扣。
附表：其他非流动负债 单位：万元
项 目 2011年 2010年
与资产相关的政府补助：
高致病性蓝耳病灭活疫苗高技术
产业化示范工程项目 800 900
国家兽用药品工程技术研究中心项目 180 200
与收益相关的政府补助：
疫苗佐剂、免疫增强剂及新型疫苗的
研究与开发课题专项经费 352 -
合 计 1332 1100
关联交易的影响不容忽视
招股书显示，在报告期内，与普莱柯发生经常性交易的关联企业多达16家。其中，在2009年、2010年、2011年涉及公司向关联方销售商品的关联交易金额分别为1555.20万元、1477.09万元、308.45万元，分别占当期公司营业收入的5.84%、5.05%和0.76%。尽管普莱柯强调“公司销售给关联方的产品销售价格不存在显失公允或损害公司利益的情况”，同时在2009年至2011年期间集中注销了一部分关联企业，降低了公司2011年的关联交易额度，但公司与关联方之间的联系是否从此一刀两断，以及对公司经营上的影响到底如何，仍存在很大的未知数。
存货潜在较大减值风险
公司的资产负债表显示，报告期内普莱柯的总资产分别为32625.51万元、44153.21万元、50056.25万元，其中流动资产分别为17823.69万元、26538.62万元、26633.65万元;而同期的存货价值分别为3233.68万元、3501.01万元、3869.94万元，分别占总资产比例的9.91%、7.93%、7.73%，分别占流动资产的18.14%、13.19%、14.53%。存货资产占比如此之高，但公司却并未进行任何关于存货跌价准备的计提，其潜在的减值风险难以回避。
对此，公司给出的解释是，“各类存货有效期较长，期末存货最长存储时间不超过有效期，不存在因超过有效期应计提而未计提存货跌价准备的情况”，并因此认为公司在报告期未计提存货跌价准备的情况合理。
报告期内普莱柯主要产品的销售价格变化情况：
主要产品 单位 销售均价
2011年 2010年 2009年
兽用生物制品：
禽用灭活疫苗 元/毫升 0.180 0.182 0.190
禽用活疫苗 元/百羽份 0.893 0.946 1.163
猪用灭活疫苗 元/毫升 0.928 0.700 0.606
猪用活疫苗 元/头份 0.840 0.685 -
禽用抗体 元/毫升 0.03 0.03 0.03
兽用化学药品：
双黄连口服液 元/升 43.00 44.85 46.43
氟苯尼考粉 元/公斤 105.62 105.23 124.5
七清败毒颗粒 元/公斤 75.35 69.76 78.00
注射用头孢噻呋 元/克 27.37 30.33 38.70
板青颗粒 元/公斤 69.63 62.24 69.82
但另一数据却让这一“理由”显得很尴尬。根据报告期内普莱柯主要产品的销售价格变化情况数据显示，在2009年至2011年期间，普莱柯十大主要产品的销售均价只有猪用灭活疫苗和猪用活疫苗的销售均价呈现明显上涨态势，禽用抗体、板青颗粒的价格波动尚属稳定，但其余六大产品的销售均价明显显现下滑趋势。这说明，即使存货存储时间没有超过有效期，同样存在减值的风险。而公司没有对存货进行跌价准备的计提，实在缺乏“合理”的理由。
质检合格率百分百?
在描述报告期产品质量抽检情况时，公司称在生产制造环节均未出现产品质量执法抽检不合格情况，公司生物制品市场抽检合格率一直保持在100%，只是在报告期内生产的少量化药制剂产品在经营和使用环节存在抽检不合格的现象，不合格产品分别是：惠中兽药生产的批次为“20090401”的板蓝根注射液和普莱柯生产的批次为“20101201”的注射用头孢噻呋冻干粉。
公司还强调“自设立以来未发生任何重大产品质量纠纷”，但据有关媒体报道的结果却与之大相径庭。据相关报道称，普莱柯生物疫苗曾屡次造成死亡事件，从2006年至2011年该公司产品累计至少5次检验不合格。最严重的是，在2007年第四季度全国兽药监督抽检假兽药中，普莱柯被列为重点抽查企业，其生产的甲砜霉素粉被内蒙所查出为“假药”。 在2008年第四季度全国兽药质量监督抽检(国家计划)不合格产品中，普莱柯生产的迪米先牌土霉素注射液在宁夏所再次被查出不合格。2009年4月，西王曲德旺蛋鸡场进了普莱柯公司的疫苗，为2000多只刚开始下蛋的蛋鸡进行皮下注射。一周后鸡群开始死亡，不到一个月全部死完。在经历2009年的鸡群死亡事件后，2011年第二季度全国兽药监督抽检不合格产品(国家计划)中，普莱柯被列为跟踪抽检企业，其生产的速克牌注射用头孢噻呋冻干粉被查出不合格。
为什么公司关于“产品抽检合格率保持100%”的表态遭到媒体的质疑?确实需要普莱柯给出一个合理的解释，否则就侵害了广大投资者的知情权。
突击花钱目的何在?
据普莱柯所称，此次发行A股募集资金所投项目需要资金为32783.87万元。普莱柯既然想通过发行A股上市融资，按理说应该是出于解决公司自身资金不足的问题。可是普莱柯在申请上市之前，却向原有股东进行了一次大比例分红，其上市前“突击花钱”的行为就有些让人看不懂了。
普莱柯应交税费的具体情况 单位：万元
项 目 2011年12月31日 2010年12月31日 2009年12月31日
企业所得税 218.27 1116.11 927.42
个人所得税 7.10 1982.64 3.71
从普莱柯应交税费的具体情况中可以看到，公司2010年应缴的个人所得税高达1982.64万元。公司对此的解释是，“2010年末应交个人所得税金额较大，主要系根据2010年12月27日第五次临时股东会决议批准，按照每股5.22元向股东分配现金股利，代扣个人所得税所致。”据公司称，此次分红共分配现金215353490.76元，占募资投项所需资金的65.69%，这意味着，如果不进行此次分红，普莱柯至少完全可以自己解决65.69%资金缺口。既然不缺钱，又何必来圈钱呢?
