人民币兑美元汇率的波动性增大，这可能是人民币汇率制度将会进一步改革的信号
□ 孙明春/文
自从2005年夏天，人民币汇率机制改革启动以来，人民币走上了持续的单边升值走势。三年间人民币对美元的累计升幅高达20%以上。但是从12月份的第一个交易日开始，人民币走出了一波像样的急跌走势，兑美元汇率盘中连续数日出现跌停。不少人惊奇于“人民币也跌停”的逻辑。
而在此之前，人民币无本金交割远期合约(NDF)早已在2008年5月就已改变了人民币升值预期，进入贬值轨道，跌停那几日亦形成一波普跌。这也让人想起不久前，人民币三年升值的主政者央行行长周小川，在巴西参加国际清算银行的会议时，关于不排除人民币贬值的表态。
因此，许多人问道，这是不是在发出长达三年的人民币升值走势告终的信号。我不这么认为，有四个主要的理由。
第一，尽管中国的出口增长正显著减速，但鉴于外国需求暴跌以及一半左右的中国出口都是进口加工装配贸易的事实(抵消了汇率受益)，因此汇率政策转向不可能起到太多缓解作用。更为根本的是，这与全球重新平衡相悖：中国依然拥有庞大的经常项目和国际收支顺差。我预期2009年的经常项目顺差将达到3900亿美元，相当于GDP 的7.0%。第二，人民币贬值可能会引发中国的贸易伙伴极度负面的反应，从而导致对中国的贸易保护主义抬头。第三，这有可能会鼓励国内资本的外逃以及延迟外商直接投资的流入，在投资者信心消减之际会推迟国内投资和经济增长的复苏。第四，这可能会被视为是违背了中国领导人近期所做出的参与和协调全球援救计划来应对当前的全球危机的承诺。
而且，我认为人民币的大幅波动可能预示着人民币汇率制度将出现进一步改革。改革可能的方向是提高人民币汇率的灵活性，并且更加注重一揽子货币。特别的，人民币兑美元每日交易波幅可能会从0.5%扩大到3.0%。尽管在外汇市场上人民币汇率在很大程度上受中国当局的影响，但近期人民币兑美元的巨大波动暗示需要扩大波幅。这种波幅扩大将会减少对美元以及在实际操作中一直是爬行盯住美元汇率制度的重视程度，相反，这将创造一个更加真实的一篮子货币汇率制度。
尽管这种改变可能看起来纯粹是技术性的，但它将赋予人民币更多根据中国的主要贸易伙伴的货币变动进行波动的空间。由于美元近期走强，因此人民币很需要相对于美元贬值以保持贸易加权汇率的稳定。例如，尽管2008年7～11 月份人民币兑美元汇率几乎没有什么变化，但在过去四个月里，人民币的名义贸易加权有效汇率升值了10.7%，实际贸易加权有效汇率升值了12.3%。这意味着中国的实际有效汇率在过去四个月里的升值幅度已经超过了其在到2008 年7 月份为止40个月里的升值幅度。
通过将汇率制度更多地与一篮子货币联系起来，中国人民银行可以允许人民币兑美元以双向波动的形式出现更大的贬值幅度，而不会产生人民币贬值走势。例如，根据改革后的汇率制度，假如美元相对于其他主要货币开始走弱，那么预期人民币将会再次相对于美元出现升值。
展望未来，我依然维持至2009 年底人民币兑美元汇率将会升值到6.55 的预期，因为我预期经常项目顺差依然庞大，并且来自中国主要贸易伙伴的政治压力较大。当然，未来确实会看到人民币汇率出现更大幅度的双向波动，这也是符合市场化运行的必然选择。
