近日，证监会公布了嘉兴佳利电子股份有限公司(以下简称;佳利电子)招股说明书。查看招股书发现佳利电子云集了数家创投机构，大多为上市前夜突击入股，佳利电子此番若成功上市，这些机构将有望获得5.2倍—20倍的收益。
此外，还发现佳利电子此次募投的项目产能最高为现有产能的5.5倍，且相关产品价格以及利润率已经出现下滑。因此，其未来不仅需要面临产能消化的难题，获益也有可能低于预期。不仅如此其还存在控股股东占款、机构突击入股等诸多问题。
控股股东占款 公司独立性存疑
据招股书中所载，报告期内佳利电子与控股股东正原电气互有资金往来，但主要是正原电气(即浙江正原电气股份有限公司)占用佳利电子资金。数据显示，佳利电子控股股东正原电气在2009年累计拆入资金5042.35万元，2010年累计拆入资金6162.61万元。
有趣的是，为及时归还该部分占款，减少关联交易，2010年9月，正原电气将所持公司部分股权向千煌投资进行转让，取得转让款1190.70万元，用于归还所占用的公司资金。
对此，业内人士表示表示："在拟上市公司中，存在控股股东占用公司资金现象的公司并不少，有些是合理的，有些则侵害了中小股东的利益，更进一步说，控股股东或实际控制人占用资金也导致公司缺乏独立性。"
不仅如此在2008年和2009年的两年中，佳利电子存在通过正原电气销售卫星导航组件的关联交易。据资料显示，正原电气目前主要从事税控收款机和高低压成套电气设备业务，而在2008年8月，正原电气将微波介质陶瓷元器件生产相关资产转让给了佳利电子。也就是说，目前佳利电子主业之一的微波介质陶瓷元器件的生产源自正原电气。
同时，佳利电子在招股书中解释关联交易目的是"合理利用正原电气的销售渠道和客户资源"，但令人疑惑的是公司目前的业务是否独立呢?由此佳利电子在业务及财务方面与控股股东正原电气联系紧密，佳利电子的独立性也受到了影响。
创投机构火线突击入股
招股书显示，2010 年9月28日，佳利电子股东会审议通过由金石投资和雷石投资旗下企业——雷石久隆分别以500万元和1500万元向公司增资。此次增资价格由新增股东与佳利电子协商，以公司2010年预计净利润2000万元测算的10 倍市盈率确定。若按公司整体变更后3000万股本计算，转让价格为每股6.67元。此次增资扩股完成后，佳利电子注册资本从933.75 万元增加至1037.5万元，金石投资和雷石久隆分别获得佳利电子75万股与225万股，占佳利电子2.5%和7.5%股权。
与上述机构同期入股的还有千煌投资与通联创投。2010 年9月，佳利电子控股股东正原电气将所持有的本公司部分股权转让给公司高级管理人员、核心技术人员等公司员工以及通联创投。据悉，此次股权转让价格为5.78 元/出资额，以佳利电子截至2010 年8 月31 日未经审计的每份出资额对应净资产为基础协商确定。若按公司整体变更后3000 万股本计算，转让价格为2元/股。此次股权转让完成后，通联创投持有佳利电子450.093万股。2010 年9月26日，正原电气与千煌投资签订《股权转让协议》，正原电气将所持本公司72.63 万元出资额转让给千煌投资。此次股权转让以公司2010 年预计净利润2000 万元测算的8.5 倍市盈率确定，股权的转让价格为1190.7万元，即16.39 元/出资额。若按公司整体变更后3000万股本计算，转让价格为5.67 元/股。转让完成后，千煌投资持有佳利电子210万股，持股比例7%。
上市前夕突击入股后，上述机构有望在短短的一年多时间里获得丰厚的利润。招股书显示，佳利电子每股盈利1.27元。按照今年以来上市新股平均33.16倍的市盈率计算，佳利电子上市价格或达到42元。因此，通联创投的收益率有望达到20倍，金石投资和雷石久隆收益率为5.2倍，千煌投资的收益率亦达到6.4倍。上述突击入股的机构可谓赚得钵满盆满。
募投项目产能消化疑问
佳利电子产品主要由微波介质陶瓷元器件和卫星导航组件构成，此次上市募资将扩大主要产品的产能。招股书显示;佳利电子计划募集6808万元用于LTCC(低温共烧陶瓷)器件扩能项目;募资6735万元用于陶瓷天线和卫星接收系统扩能项目;募集2822万元用于产品研发中心建设项目。三项目总计融资16365万元。调查发现，目前佳利电子LTCC元器件年生产能力为3000 万只;微波介质天线产能为零;卫星导航天线组建年产能700万只;卫星导航模块具有年100 万只的生产能力。
此次募投项目完成后，佳利电子将新增LTCC 元器件产能16250万只，为目前产能的5.5倍;新增高卫星导航天线产能600万只，为目前产能的近1倍;年新增卫星导航模块140万只的生产能力，为目前产能的1.4倍。
迅速增长的产能将考验佳利电子未来的消化能力。根据中国电子元件行业协会《2011 年微波通信元器件行业研究报告》预计2011 年市场需求数量和市场需求金额分别为76.5 亿只和6.4 亿美元，2012年全球LTCC 元器件的市场需求数量147 亿只，市场需求金额为9.8 亿美元，相比2010 年年均复合增长率分别为达18.1%和11.7%。在高温烧结陶瓷元器件方面，同样受益于微波通信行业的发展，市场规模快速增长。预计2011年市场需求金额为14.7 亿元，2012 年其市场需求金额将达到24.7亿元，2010年至2012年的年均复合增长率13.0%，高于全球增长速度。
LTCC元器件领域，市场需求5年时间勉强翻番，佳利电子却计划用两年时间将LTCC元器件产能增加5倍多;高温烧结陶瓷元器件方面，市场年均增速13%，而佳利电子新产能年增速超过50%。佳利电子的“产能大跃进”使得市场对其未来产能消化以及其持续能力发出了质疑。
募投项目收益或难达预期
对于募投项目盈利能力，佳利电子在招股书中这样预测：LTCC 器件项目达产后正常经营年份预计实现销售收入7080万元，预计实现利润总额1832万元，其中第一年计划投入3960万元，第二年计划投入2848万元。项目财务内部收益率税后22.39%，税前25.49%;陶瓷天线和卫星接收系统扩能项目达产后正常经营年份的预计实现销售收入15520万元，预计实现利润总额2399万元。项目主要经济效益为税后25.97%，税前29.82%。
不过这样的预测或许过于乐观。调查发现，佳利电子的产品在过去几年里一直处于下跌通道之中。佳利电子招股书透露：高温烧结陶瓷元器件2009年销售价为每只0.52元;2010年价格下挫9.6%，跌至0.47元;2011年每只价格为0.44元，跌幅6.3%。佳利电子另一大产品LTCC元器件，2009年价格每只均价为1.15元，2010年下滑至每只0.72元，跌幅37.39%;2011年再次下跌30.5%，每只售价仅0.5元。
产品价格的下滑直接降低了企业的利润率。据悉，佳利电子产品单价都下降1%时，2009 年、2010 年、2011年度公司主营业务毛利分别下降2.93%、2.96%、3.32%，净利润分别下降76.76万元、121.02 万元、190.97 万元。此外，原材料价格的上涨也促使佳利电子产品毛利率持续下滑。据悉，每当原材料价格都上涨1%时，佳利电子主营业务毛利分别下降幅度在1.46%——1.94%之间。2010 年，佳利电子的高温烧结陶瓷元器件就因为所需的主要原材料中，银浆和氧化钕的价格自2010 年度起涨幅较大，导致高温烧结陶瓷元器件的毛利率较上年下降6.48个百分点。2011 年。佳利电子的高温烧结陶瓷元器件再次因为原材料成本上涨，导致毛利率较2010 年度下降2.89个百分点，其中销售占高温烧结陶瓷元器件的比重为29.80%的微波介质天线产品毛利率下降了5.35%。
事实上，无论是大宗商品或者有色金属等，在经历了2008与2009一波牛市后，近年来都处于低位震荡期。2011年，佳利电子产品综合毛利率为30.05%，其募投项目建设周期为两年，期间若产品价格大幅下滑或原材料价格突飞猛进，两年后其毛利率能否达到预期目标令人质疑。
综上所述，在控股股东占款、独立性或缺及未来市场前景不明的情况下，佳利电子此番上会能否顺利通过都是很大的疑问。
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